Knjigovodstvo Actarius

KOJA JE ULOGA FINANCIJSKOG DUEDILIGENCE-A KOD M&A TRANSAKCIJA ?

www.actarius.hr

info@actarius.hr

1. Uvod

M&A (Mergers&Acquisitions) je međunarodno prihvaćen termin za različite vrste transakcija kao što su spajanja društava, kupnja društava, prodaja društava, akvizicije društava od strane management-a itd.

Proces kupoprodaje firmi je dosta uređen proces u kojem se u pravilu javljaju 4 ključne osobe:

• Prodavatelj–vlasnici kompanije koja se preuzima (target kompanija)
• Kupac-potencijali preuzimatelji targeta
• Financijski savjetnici- na strani prodavatelja (prodajni savjetnik) i kupca (due diligence podrška)
• Pravni savjetnici- svaka strana ima svog pravnika koji pomaže u ugovaranju potencijalne prodaje

Sam kupoprodajni proces može biti pokrenut od strane prodavatelja(tzv.“sells ide mandate”) ili odstrane kupca(tzv.“buy side mandate”).

Cijena po kojoj će se određena transakcija dogoditi, između ostalog, rezultat je i pregovora dviju strana-kupca i prodavača-te ovisi o pregovaračkim vještinama obiju strana. Također, cijena ovisi i o broju zainteresiranih investitora koji mogu znatno povećati cijenu transakcije kroz proces nadmetanja. Dodatno, sinergije koje očekuje investitore drugi ljudski faktori mogu utjecati na potencijalnu cijenu M&A transakcije.

Ipak, zdrav postulat investiranja nalaže da se za određenu imovinu ne plati više nego što ona intrizično vrijedi. Drugim riječima, društvo vrijedi koliko i vrijede njegovi budući novčani tokovi, a isti vrijede više ako ostvaruju i/ili premašuju zahtijevani povrat investitora, koji značajno ovisi o rizičnosti industrije u kojoj poduzeće posluje.

2. Uloga financijskog due diligence-a

U kontekstu M&A transakcije, financijski savjetnici imaju vrlo važnu ulogu. Naime, na strani kupca, isti provode financijski due diligence-dubinsku financijsku analizu povijesnog poslovanja poduzeća koja treba potencijalnom kupcu ukazati na ključne generatore stvaranja vrijednosti, objasniti ključne poslovne događaje u analiziranom periodu, identificirati ključne rizike za investitorate utvrditi postoje li „deal-breaker-i” (rizici koji mogu biti takvih razmjera da se transakcija u konačnici ne dogodi). Temeljem svega navedenog,financijskim due diligence-om će se utvrditi stavke koje će najčešće predstavljati sastavni dio ugovora o kupoprodaji(SPA sales and purchase agreement),odnosno normalizirana EBITDA, normalizirani radni kapital te korigirani neto dug.

Normalizirana EBITDA

EBITDA (dobit prije kamata, poreza i amortizacije) je aproksimacija sposobnosti generiranja novca iz operativne aktivnosti,stoga će kupca u potencijalnoj M&A transakciji zanimati EBITDA koju target ostvaruje. Kako EBITDA može uključivati jednokratne stavke za koje se ne očekuje da će se ponoviti u budućnosti (primjerice,značajni troškovi štete na građevinskom objektu nastale uslijed požara) i/ili stavke koje nisu vezane uz samu operativnu aktivnost poduzeća (primjerice, prodaja dugotrajne imovine),bit će potrebno normalizirati istu kako bi se što bolje procijenila sposobnost generiranja novca kroz dugoročno održivu EBITDA (normalizirau EBITDA) koja ne uključuje jednokratne stavke i stavke koje nisu dio operativne aktivnosti poduzeća.

Potencijal rasta poduzeća, zahtijevani povrat investitora te rizik industrije mogu se obuhvatiti multiplikatorom kojim se množi EBITDA-tzv. EV/EBITDA multiplikator(EV-enterprise value ili operativna vrijednost poduzeća). Temelj za izračun predmetnog multiplikatora su najčešće (i) multiplikatori usporedivih društava koj ima se trguje na uređenom tržištu, (iii) multiplikatori usporedivih društava koja su prodana u okviru M&A transakcije ili (iii) multiplikatori utvrđeni na temelju poslovnih planova targeta. Oni variraju od industrije do industrije, ali između usporedivih(sličnih) poduzeća unutar jedne industrije obično neće biti značajnih razlika. Multiplikator je najčešće dio SPA-a, te se množenjem multiplikatora i normalizirane EBITDA-e dolazi do operativne vrijednosti poduzeća-EV.

Normalizirani radni kapital

Radni kapital–„WC” (operativna imovina umanjena za operativne obveze) predstavlja imovinu koja je poduzeću potrebna u obavljanju operativne aktivnosti. Stoga savjetnici u due diligence procesu analiziraju stavke radnog kapitala te ih korigiraju za stavke koje su dio neto duga (cash-like i debt-like stavke), kao što su, primjerice, dugoročne obveze prema dobavljačima za nabavu dugotrajne imovine te za stavke koje trebaju biti otpisane, primjerice, zastarjele zalihe i/ili nenaplativa potraživanja. Sve navedeno ima za cilj utvrditi stvarnu vrijednost radnog kapitala targeta, odnosno potrebu za normaliziranom razinom radnog kapitala. Samim time, u SPA-u se definiranja vrijednosti vlasničkog kapitala isti prilagođava za razliku između stvarnog (na dan transakcije) i n ormaliziranog WC. Ako je radni Kapital na dan transakcije veći od normaliziranog, kupac plaća taj dodatni iznos, dok kupac plaća manji iznos ako je radni kapital na dan transakcije manji od normaliziranog (s obzirom da kupac mora dodatno uložiti svoj kapital u radni kapital targeta).

Korigirani neto dug

Financijske obveze (dug) predstavljaju kapital investiran od strane kreditora (tuđi kapital) za koji je potrebno umanjiti operativnu vrijednost targeta u cilju utvrđivanja vrijednosti vlasničkog kapitala. Dug se umanjuje za vrijednost financijske imovine i novca, odnosno imovine koja se ne smatra operativnom imovinom društva. U nekim se transakcijama uključuje samo višak novca u okviru neto duga, s obzirom da se smatra da određena razina novca treba biti sastavni dio normaliziranog WC.

Samim time, neto dug uključuje bilančne stavke koje će rezultirati budućim novčanim priljevima ili odljevima (cash-likeidebt - like stavke) koje se utvrđuju u procesu due diligence-a i nazivamo ga korigiranim neto dugom. Uz financijske obveze i novac (ili višak novca), u isti se često uključuju rezervacije za isplate otpremnina, druge potencijalne obveze kao i dugotrajna potraživanja za jamčevine, utrživa financijska imovina i sl.

Uobičajeni proces utvrđivanja cijene vlasničkog kapitala, nakon provedbe due diligence-a, prikazan je na slici ispod

3. Zaključak

Financijski dio due diligence-a, odnosno financijska dubinska analiza poduzeća iznimno je bitna komponenta cjelokupne dubinske analize (uz pravnu, tehničku, poreznu i ostale dubinske analize) u okviru M&A transakcije. Ključne stavke po kojoj će se određena M&A transakcija odviti i koje su najčešće dio samog kupoprodajnog ugovora(SPA) rezultat su financijskog due diligence-a, odnosno:

• Normalizirana EBITDA;
• Normalizirani radni kapital;
• Stavke neto duga–korigirani neto dug.

Stoga je kvalitetan,neovisan i pouzdan savjetnik koji provodi financijski due diligence jedan od ključnih čimbenika svake M&A transakcije koji treba upozoriti na potencijalne probleme, deal breakere te utvrditi normaliziranu EBITDA, normalizirani radni kapitali stavke neto duga, što osigurava preduvjete da će se M&A transakcija odviti po fer vrijednosti.

izvor: http://www.mazarscinotti.hr/koja-je-uloga-financijskog-due-diligence-a-kod-ma-transakcija.aspx